近期房地产政策解读与市场展望，真的要刺激了吗？

这是一个很重要但也很复杂的问题。由于各种历史原因，中国的住房体系和产权结构十分混乱，关于整体住房存量没有一个准确的统计。现有的统计指标可在一定程度上反映城镇住房情况，对于了解中国居民总体居住情况有一定的参考意义，但都存在些许不足，难以全面真实反映居民真实居住情况。

主要归咎于以下三大原因：一是抽样调查不准。统计局人均建筑面积数据通过抽样样本计算而得，样本数据难以真实反映实际情况，可能存有偏差；二是统计范围不全。

经过多次房改后，我国住房供应体系较为复杂，既有房改前的存量住房，如自建房、公房等，还有房改后的增量住房，如商品房、保障房，还有屡禁不止的小产权房，不少统计指标只包含部分，未能全部囊括。

三是统计数据不新。不管是2005年的住建部统计公报还是2010年的“六普”数据距离现在都较为久远，无法体现最近年份的住房变化情况。

我们基于现有数据扩大样本容量，更新统计数据，更加真实反映全国城镇住房供应情况。经过二十多年的发展，中国城镇住房体系逐步形成了已购公房、商品房、保障房和小产权房四大类并存的格局。下面我们就看一下中国住房的总体格局和结构：

第一，商品住房121亿平方米，是新增城镇住房的绝对主力，但存量占比仅为38.5%，未来还有很大空间。在这里我们选用已经形成存量的竣工面积。将统计局公布的1981年至今商品住宅竣工面积累加即可得到我国城镇商品住房存量为121亿平方米，占比为38.5%，表明房改至今取得了显著的成效，商品房已成为我国城镇住房最重要的组成部分，但从占比上看仍有不小的发展空间。

第二，保障房 80 亿平方米，占比约为25%，作为房地产长效机制的重要组成部分，预计供给会进一步增加。基于十一五和十二五的保障房覆盖率数据估算，保障房累计面积在80亿平方米左右。经过十二五加速期后，保障性住房建设正式驶入快车道，成为保障居民住房的有效方式，但截止到2015年末仍有近半数低收入家庭未被纳入公共住房保障体系，存在较大缺口。

未来5-10年房地产市场的三大关键词：房住不炒、因城施策和长效机制。保障房建设是就是加快建立长效机制的重要组成部分，预计未来供给也会进一步增加。

第三，小产权房约为74亿平方米，占比约为23.5%，未来如何处理其合法性是个棘手问题。据国土资源部不完全统计，2007年以前，全国小产权房的面积已高达66亿平方米，加上2008-2018年新增约7.7亿，存量一共在74亿左右。

与保障房相差不多。尽管小产权房总量较大，但从法律层面上看，小产权房并不合法，存在极大的法律风险。近年来，随着房价攀升，小产权房的价格优势使其在政策高压下顽强生存，虽然中央三令五申严禁建设销售小产权房，但仍有不少人铤而走险，其中的风险值得警惕。

第四，已购公房等房改存量住房约为39亿平方米，占比约为13%，未来旧城改造升级有较大的市场空间。通过总量扣减可得到房改存量住房约为39亿平方米，多为老旧住房。今年6月份，国常会部署加快改造城镇老旧小区工作，这部分存量的盘活蕴藏着巨大的市场空间。改造后小区价值会有明显提升，且老旧小区业主换房需求可能会延后，有利于改善部分地区房地产市场需求过热的情况。

我国城镇住房总量接近310亿平方米，但是住房体系还相对初级，真正市场化的商品房占比并不高，还有很多人没有住上高质量的商品房，城镇人均居住建筑面积依旧偏低，未来还有增长空间，这可能还足以再支撑房地产市场十几年。

从供给结构来看，商品房未来是城镇住房的主力，但占比仍然较低，未来还有很大的市场。保障房供给预计会进一步增加，小产权房存量已经很大，但合法性没有保障，未来如何去消化是个大问题。已购公房等房改存量住房需要改造更新，也是未来房地产行业的一个重要市场。

02

三季度货币政策执行报告删除“房住不炒”，宽松即将到来？

一方面，经济承压，多项经济指标回落。规上工业增加值环比回落1.1个百分点，社消总额环比回落0.6个百分点，固定资产投资环比回落0.2个百分点，经济下行压力持续加大，逆周期调节十分必要，货币政策需要适度宽松。

另一方面，物价高企，制约货币政策空间。由于猪周期催生引发通胀越演越烈，CPI已连续两个月突破3%的红线，虽然剔除食品和能源的核心CPI仍处于相对低位，但对货币宽松确实形成了真掣肘。

在这样复杂、纠结的大环境下，下一阶段的货币政策取向备受关注，第三季度货币政策执行报告给出了答案，以下四个方面的重点值得关注。

一是虽然删除了“货币供给总闸门”，但不可能出现“大水漫灌”。三季度货币政策执行报告最重要的一个变化是删除了“货币松紧适度”、“把好货币供给总闸门” 等表述，表明在经济下行的大环境下，后续货币政策会出现边际宽松。但同时也不断重申“坚决不搞‘大水漫灌’”、“注重预期引导，防止通胀预期发散”，并首次明确指出“货币政策保持定力，主动维护好我国在主要经济体中少数实行常态货币政策国家的地位”，表明货币政策会“以我为主”，逆周期调节力度会加大，保持流动性合理充裕，更多地通过结构性货币政策工具实现精准滴灌。

二是稳增长地位提升，对冲经济下行压力十分必要。三季度货币政策执行报告用了不小的篇幅来描述经济短期下行压力，甚至直言不讳地提出“经济下行压力持续加大，部分企业经营困难较多”， 逆周期调节由“适时适度”变为“加强”，表明稳增长将成为下一步政策的重点，货币政策和财政政策将配合发力。

三是不存在持续通胀或通缩，管理好通货膨胀预期。三季度货币政策报告特别提到了市场关注的通胀问题，分析的结果是“当前，我国经济运行总体平稳，总供求大体平衡，不存在持续通胀或通缩的基础。”

虽然现阶段CPI仍有上行动力，但明年下半年CPI有望逐步回落，PPI下滑的主要原因是基数低，环比逐步改善，所以下一步货币政策的重点是管理好通货膨胀预期，为平抑通胀预期，货币政策很难出现大规模放松。

四是删除了“房住不炒”，但房地产已不再是短期刺激经济的手段。三季度货币政策报告虽然删除了“房住不炒”，但强调“因城施策”，希望各地根据实际情况来进行房地产调控，并重申了730政治局会议对房地产的定位，“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，保持房地产政策的稳定和延续，所以房地产仍面临着市场和政策的双向压力。而且房地产是被隔离在“非对称降息”的受益范围之外，虽然有些被突破，但“稳”将成为房地产市场新常态。

2015式大宽松很难再出现，主要是宽松的束缚越来越重，表现在以下四个方面：

一是宽松的效果越来越弱，仅靠放水不能创造实体财富。过去十年三轮大宽松，效果越来越弱，反应越来越迟钝，货币放水的效果都体现到了价格上，对实体经济的作用有限。

二是宽松可能会重燃资产泡沫，经济难以承受，决策层也不愿看到。以房地产领域为例，2015年大宽松后，北京、上海、深圳等核心城市的房价差不多都翻了一番，如果再宽松，脱实向虚，会催生更大的资产价格泡沫，后果不堪设想。

三是过度宽松之后再想收紧要冒更大的风险。如果宽松力度过大，未来就需要更多的政策来对冲风险，需要政策组合来平衡。为了解决上次宽松的问题，最近几年的雷一片接着一片的引爆，金融业陷入了寒冬，险些发生系统性风险。一旦宽松过度了，未来再想加大力度收紧会冒更大的风险。

四是通胀处于相对高位，虽然不是真通胀，但对货币政策是真掣肘。10月CPI数据再创新高，上升到了3.8%，连续两个月突破政策红线，其中一大半是由猪价贡献的。目前来看猪价在明年1月之前仍然会继续走高（供给端出栏透支，需求端秋冬旺季及春节效应），在加上翘尾因素，预计到明年年初CPI增速还会继续上升。现阶段货币政策定力较强，加上CPI高位的预期，会对货币政策产生掣肘。

所以预计下一阶段稳健货币政策基调不会变，但财政政策和货币政策配合的逆周期调节力度会加大，财政政策大概率是专项债扩容和提前下发，货币政策会通过数量型工具保持流动性合理充裕，更多的是借助价格工具推动利率市场化，实现精准滴灌。

03

LPR改革后，5年期LPR首次下调，对楼市影响如何？

央行又先后调降MLF和逆回购利率，相当于央行给银行放的钱更便宜了。又首次同步下调了1年和5年期LPR利率，这是8月LPR改革以来，5年期LPR首次下调，降息首次触及房地产。这是第4次公布，前几次只动了两次1年期利率，而房贷利率用的是5年期以上，所以算是把房地产隔离了。这是首次调整5年期LPR，意味着房贷利率的隔离已经突破了，虽说幅度不大，现实执行也还有空间，但释放的信号很重要。

这个长期利率与房地产市场息息相关，四年来首次下调，是个重要的宽松节点，2015年底最后一次降息之后，长期利率一直没动，因为信号意义太强，不轻易使用。2018年以来的宽松也主要是用降准、改革等方式，近期先是降了4年多没降的逆回购利率，又降了3年多没降的MLF利率，现在又降了五年期LPR，也算是突破。这意味着房贷利率肯定会下行，利好刚需。

5年期LPR下调对房地产市场是利好，但是作用有限，关键还在于对房贷的调整。5年期LPR下调5BP，房贷利率肯定会下行，利好刚需，也符合调控的方向。但单纯调利率已经不足以改变地产的大势，短期首付比例、认房认贷等大招不调整，整体还是以稳主，长期即便是用了大招，也不会出现过去那么疯狂的牛市，结构分化将是确定趋势。

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